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華潤啤酒:提價的美好 是否在這個炎炎夏日結出果實?

2018-08-05 16:02:39 格隆匯 評論 字號 繁體中文 關閉 收藏 打印 復制

  作者 | 飛鼠溪

  今天華潤啤酒發了則公告,傳聞中的收購喜力中國落實。華潤啤酒高開了7個點,一度漲了10個點,隨后回落,反而倒跌了幾個點。

  其實這個反應不足奇怪,華潤收購喜力中國傳聞出來時,股價就一度大漲,可以說股價已經充分反應了這一預期。

  那現在這個時間點上,究竟怎么看華潤啤酒呢?

  我們知道,2018年啤酒打響漲價第一槍。2018年1月4號盤后流出一條新聞,華潤、青島、燕京等多個國產品牌漲價,是十年來的首次集體漲價,并且漲價幅度還不小,在10%到20%之間。

  3月份2017年年報業績發布會,也與啤酒上市公司管理層交流過,提價是實實在在發生的,華潤啤酒的管理層表示雪花啤酒漲價是業內比較積極的。

  因為提價的因素,在今年這個比較悲催的行情里,啤酒整體板塊是表現不錯的,重慶啤酒與華潤啤酒漲幅最喜人,與我去年9月的文章《咱不喝白的喝啤的,啤酒股怎么挑》推薦的比較一致。

  當然,現在進入炎炎夏日的8月份,中報績來臨,是到了驗證提價邏輯的時期,這對華潤啤酒來說尤其如此,因為華潤啤酒就估值來說并不便宜。

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  華潤啤酒估值不低

  2018年是個多事之秋,無論港股還是A股,踩雷不斷,加上貿易戰,去杠桿的影響,兩地市場全球墊底。

  動蕩的行情,拿著華潤啤酒的投資者是比較幸福的,在行業集體提價,大佬紛入啤酒以及華潤收購喜力中國的多重利好影響下,華潤啤酒今年的股價波動上升,并且回調比較小,股價相對穩定運行在高位。

  單從市值來看,華潤啤酒是青島啤酒的兩倍(按港股市值算),是燕京啤酒的5倍。但無論是銷量,還是銷售額,還是利潤,華潤啤酒并沒有相應的量級匹配度。就比如銷量吧,2017年華潤啤酒銷量是1182萬千升,青島是797萬千升,分別占市場份額為26.86%和18.11%,排名分別為第一和第二。

  單純地看PE估值,按2017年利潤計算,也可以看出華潤的估值是相當高的。如果我們簡單地用經營現金流凈額減去資本支出,視作公司的自由現金流的話,除以公司的市值加上負債,這樣來看,華潤啤酒仍然是不便宜的。

  所以,給華潤啤酒這么高的估值,表明市場很大程度在押注華潤啤酒的提價會帶來利潤的大幅增加。華潤啤酒的毛利率是所有啤酒公司里最低的,其提價以及產品結構調整帶來的業績彈性也比較大,有這一期待也很正常。3月份業績會上,華潤管理層表示上次啤酒漲價是2008年,華潤啤酒的利潤增長了一倍。

  現在進入8月份,中報業績即將來臨,高估值打滿下,提價能否兌現將決定華潤啤酒的短期走勢。

  最近有個不樂觀的情況,啤酒行業6月份的銷量下滑了2.3%左右,結束了連續5個月同比上升。今年世界杯的刺激對終端銷售有貢獻,但渠道備貨提前,從6月份的情況看,渠道處于去庫存階段,這意味著2018年下半年啤酒銷量可能繼續下滑。

  盡管華潤啤酒的管理層提過公司已經從重規模轉向重利潤,注重高質量的發展,但是在行業銷量下滑的情況下,即使華潤啤酒不想,但對手會如何做難料。畢竟,啤酒行業仍然處于激烈的競爭狀態,國內啤酒現在由五家主導啤酒公司主導,三大國有和兩家外資,沒有一家的市場份額超過30%,這種激烈的競爭過程中,提價并不具備可持續性。

  因此,考慮華潤的高估值已經隱含了許多未來的預期,中報發布之際,投資者恐怕要謹慎幾分。

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  未來的啤酒格局

  當然,這是一個短期的操作了。如果把眼光再放長點,可能投資的思路更清晰些。

  目前來講,國內的啤酒由五家主導,分別是華潤啤酒、青島啤酒、百威英博、燕京啤酒和嘉士伯。從2017年的銷量來看,全國的啤酒銷量依然是下滑的,下滑了0.7%,而同期華潤銷量上升0.9%,青島上升0.6%。在全國啤酒銷量下滑的大背景下,兩個大哥的銷量還是上升的,你知道這得吃掉很多中小廠的市場份額。

  這些中小廠的未來生存空間會進一步縮小,包括巨頭喜力,此前坦承了喜力在中國的業務面臨巨大的壓力。今天華潤收購喜力,也表明喜力今年有些波動,在中國面臨產能發揮不足,規模不大,管理費用較高的問題。當然,吃掉這些小弟的市場份額是個趨勢,更大的可能是前面五家中出現并購或合并。

  五家的實際控制人會是并購或合并的障礙,但不排除有人掉隊,最終掃清障礙,行業由CR5向CR4突破。如果出現這種可能,顯然有央企背景的華潤啤酒做起來可能會更方便些。

  當然,行業格局整合到此,未來市場份額仍然重要,但不是最重要的,未來的核心是經營效率。相比于國際巨頭百威,國內的啤酒企業,無論是毛利率,還是凈利潤率都相對要低些。這追究起來,是國內啤酒的產品結構問題和產能問題。

  優化產品結構和優化產能是未來一個趨勢,這個改善是需要時間的,盈利能力的提升是相對確定的一個趨勢。

  在這兩個行業趨勢下,華潤啤酒擁有兩個優勢:

第一個是區域優勢。行業現在主要由5家主導,但沒有一家的市場份額超過30%,競爭仍然是激烈的。在廝殺比較厲害的戰場,誰也不會去提價砸自己的腳。真正能放開手提價的,只用那些占據了絕對優勢的市場。就目前的區域分布來看,華潤啤酒擁有的占優區域最多。

第二個是優秀的管理團隊。三大國有啤酒企業,青島啤酒與燕京啤酒都是老牌,選擇掌門人的時候相對來說要傳統,講究資歷。華潤啤酒是市場新生力量,但最終在產量和營收上超過了青島啤酒,其市場化程度要高于老牌啤酒企業,人才選擇上也是如此。

  華潤啤酒現在的CEO是侯孝海,現年49歲。侯孝海先后任職過首鋼、蓋普洛咨詢、百事,2002年進入華潤雪花,在雪花的第一個5年擔任過銷售發展總監、市場總監等專業性管理崗位,2007年12月離開雪花,2008年先后加入河南啤酒企業金星(擔任CEO)、世界啤酒巨頭百威(擔任亞太區市場副總裁),2009年重新回到雪花,先后到貴州和最重要的四川分公司擔任總經理,2016年4月接任王群任總經理。從這份履歷可以看出,第一,華潤啤酒的用人重能力,不計前嫌,第二,侯孝海的經歷豐富。

  另外,侯孝海深諳市場營銷,在消費升級趨勢下華潤啤酒選擇侯孝海,表達了華潤啤酒意圖通過品牌升級增加盈利能力的訴求。

  華潤啤酒還有個優勢是母公司的強大,就比如青島啤酒近20%的股權無著落的時候,華潤啤酒稱可以向母公司借100億的貸款收購青島股權。母公司強大的資金實力能為華潤未來的并購提供支持。

  所以,總結一下,未來來看,啤酒行業集中度會繼續提升,產品結構優化和產能優化提升行業的盈利能力,縮小國內啤酒企業與國際啤酒企業的盈利差距。這是一個好行業。

  然后華潤啤酒擁有一個好爸爸,一個優秀的管理團隊,目前區域優勢上最大。這是一個好公司。

  3

  關于華潤收購喜力中國

  今天一件比較大的事,就是之前的傳聞成為真實,華潤啤酒與喜力達成戰略聯盟。股權上的安排是,華潤啤酒的控股公司CBL向喜力配售40%的股權,同時CBL的母公司華潤創業購買喜力520萬股,約占0.9%的股權。

  上市公司與喜力的具體協議有,

一是獲得喜力品牌在中國大陸、香港、澳門的獨家使用權;

二是收購喜力在中國的全部業務,這個事項具體細節還沒出來;

三是利用喜力啤酒的全球經銷網絡,加快雪花品牌的國際化進程。

  相比之前的傳聞,華潤與喜力的合作多了股權層面的東西,而不只是單純的收購喜力中國,這點也表明華潤與喜力啤酒的合作并不只是華潤幫喜力發力中國市場這么簡單。華潤母公司讓出40%股權給喜力,相當于是請喜力來參與中國市場的開發。

  管理層也表示雙方的合作是全方位的,不僅僅是經銷網絡,還有生產技術、生產工藝、供應鏈上的合作。這對擴展華潤啤酒的全球視野,提升生產與管理水平有諸多助益。

  喜力中國的業務收購后將會完全導入上市公司,目前來看,喜力中國因為規模不大,產能利用率低,管理費用和運營費用較高。并入華潤啤酒后,喜力中國可以借華潤啤酒全國的銷售網絡鋪貨,提高銷量,從而提升產能利用率和精益費用。

  另外,產品結構優化是啤酒行業的趨勢,高端品牌未來會是主戰場。目前國內的高端啤酒主要是國際品牌為主,華潤雖然也自己在開發高端品牌,但品牌力仍然不夠,收購喜力中國可以填補這塊空缺,豐富了旗下的啤酒品牌組合,為搶占高端啤酒市場份額奠定基礎。

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  結語

  從短期看,啤酒行業仍然處于激烈的競爭階段,五家啤酒企業沒有一家市場份額超過30%。因此,提價在未來一段時間內不會是一帆風順的,啤酒企業的長期盈利能力提升會是一個長期并且曲折的過程。就目前估值來說,華潤啤酒的估值是不低的,這暗含了對未來利潤高增長的預期,一旦不及預期,出現回調是難免的。因此,中報發布前夕要謹慎。

  從長期來看,華潤啤酒的投資邏輯是比較清晰的,行業集中度提升,產品結構優化和產能優化,公司長期的盈利能力會逐步提升。好行業,好公司,積極關注,等待好價格。

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